주식 시장과 마진

마지막 업데이트: 2022년 7월 13일 | 0개 댓글
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출처: 컨슈머인사이트

[장태민닷컴 장태민 기자] 올해 들어 글로벌 금리가 급등하면서 주식시장이 발작을 일으키는 일이 발생하는 가운데 위험자산이 금리상승 위험을 과대 평가하고 있다는 진단들도 나오고 있다.

주식시장에선 최근의 금리 탠트럼(발작)이 과도했다거나, 결국 이익전망치 상향으로 극복 가능하다는 논리를 펼치는 사람들도 적지 않다.

지난해 코로나19 사태 이후 각국 통화당국이 초저금리와 양적완화를 통해 주식시장 유동성 장세를 후원했다. 하지만 올해 들어 금리가 빠르게 올라오면서 경계감도 커져 있다.

코로나 백신과 경기회복세에 대한 기대, 인플레이션 압력 강화, 적극적인 재정정책에 따른 채권물량 부담, 산업금속이나 원유 등을 중심으로 한 원자재가격 상승, 연준의 자산매입 약화, 그리고 예상보다 통화정책 전환이 빠를 수 있다는 우려 등이 금리 레벨을 높였다.

하지만 주식시장에선 이 같은 파고를 넘을 수 있다는 자신감들도 적지 않게 엿보인다.

주식시장 흐름이 유동성 장세에서 실적 장세로 넘어가는 과정에서 물가 상승압력이 확대되는 것은 자연스러운 현상이며, 최근의 '금리 진통'은 이런 과정에서 나타나는 적응 과정이라는 것이다.

■ 금리 두려움 극복하기. 경기 회복세의 금리 위험 극복 기대

미국채 금리는 지난주 1.6%까지 급등하는 모습을 보였다. 다시 1.4% 수준으로 내려왔으나 시장의 경계감은 이어지고 있다.

다만 주식시장에선 경기 회복세와 그에 동반되는 물가 압력 등이 금리를 높이지만, 말 그대로 경기회복에 대한 자신감이 있다면 현재의 금리 레벨은 극복할 수 있다는 진단이 적지 않다.

이경민 대신증권 연구원은 "금리 상승에 대한 부담이 위험자산 하락 반전의 변수였지만 유가, 구리 가격은 인플레이션과 인프라투자 기대에 강세를 지속했다"면서 "금리발 변동성 확대로 금 가격은 주요 자산시장 중 가장 약한 흐름을 보였다"고 지적했다.

이 연구원은 그러나 단순히 금리 상승 때문에 최근 주식시장이 위축된 것은 아니었다고 밝혔다.

그는 "최근 주가 부진의 가장 핵심적인 원인은 경기 회복 기대감 약화, 외국인 대량 순매도 때문이었다"면서 "경기회복 성장국면에서 물가와 금리 상승은 당연한 흐름이며, 오해가 풀리면 주가는 다시 상승 추세로 반전할 것"이라고 관측했다.

■ 금리 두려움 극복하기. 통화정책 변화 가능성은 계속 지켜본다

작년 11월 미국채 금리는 주로 0.8%대에서 등락했다. 이랬던 미국채 금리는 지난주 3개월 전보다 레벨이 두 배나 더 높아지는 모습을 보였다. 미국 금리가 최근 급등에 따른 되돌림을 나타냈으나 향후에도 변동성에 대한 부담이 남아 있다.

같은 기간 기대 인플레이션(BEI)은 1.7%대에서 2.1%를 넘어서는 양상을 띄었다. 물가 압력과 금리 상승 흐름을 지켜보던 투자자들은 결국 연준이 막대한 유동성을 수속해야 하는 것 아니냐면서 우려를 나타내기도 했다.

파월 연준 의장이 나서 통화정책 조기 정상화에 대해 명백히 선을 그었지만, 시장은 안도하지 못했다. 통화정책 변화가 '과거 약속'보다는 빨라질 수 있다는 두려움이 일었다.

A 증권사의 한 채권딜러는 "수급에 대한 우려가 금리 레벨에 반영되고 연준이 인플레 기대가 과도하다고 했지만, 주식 시장과 마진 채권시장은 경기회복과 물가상승 등 큰 흐름의 변화를 인정한 상황이어서 긴축에 대한 우려를 깔끔히 지워내기 어려워 보인다"고 평가했다.

유승우 DB금융투자 연구원은 "미국 금리 급등은 이미 반영된 인플레이션 전망 보다는 통화정책 정상화 시점과 강도가 생각보다 빠르고 강할지도 모른다는 우려에서 비롯됐다"면서 "일시적 인플레이션에도 정부의 대규모 자극으로 완전고용 달성이 빨라질 경우 연준의 평균물가목표제에 입각한 인내심 약속이 어그러질 수 있기 때문"이라고 밝혔다.

유 연구원은 "최근 명목 국채금리의 급등을 기대인플레이션 보다 실질금리가 견인하고 있다는 점이 이를 뒷받침한다"면서 "다만 미 국채시장이 반영 중인 연준의 기준금리 전망은 과도하다고 판단되며 그에 따라 금리 상승속도는 완만해질 것"이라고 내다봤다.

■ 금리 두려움 극복하기. 여전히 금리 상품보다 주식 기대수익률 크게 높다

금리가 많이 올라오긴 했지만, 아직은 채권투자의 메리트가 주식을 따라오지 못하는 상황이어서 최근의 금리 급등에 지나치게 긴장할 필요 없다는 진단도 나온다.

지난주 금리 급등 뒤 1.5%대 금리와 1.5%대 배당수익율을 근거로 주식 메리트가 점점 떨어지고 주식 시장과 마진 있다는 진단들도 보였던 게 사실이다. 다만 주가에 부담이 되는 금리 수준을 정확히 알기도 어렵다. 또 PER의 역수 등으로 추정한 주식 기대수익률은 여전히 채권금리 수준을 크게 웃돈다.

신한금융투자 국내주식팀은 "미국의 주식-채권 일드 갭과 주가를 긴 시계열로 보면 과거 주식이 큰 고점을 쳤을 때 일드갭은 마이너스였다"면서 "현 시점에서 단순 계산으로 일드 갭이 마이너스로 전환하려면 미국 장기 금리가 2% 후반대까지 올라야 한다"고 밝혔다.

채권 금리가 주식 기대수익률을 웃돌기 위해선 앞으로도 금리가 한참이나 더 올라야 한다는 것이다.

국내주식팀은 "한국은 주가와 일드 갭 사이 관계가 확연히 나타나지 않지만, 그래도 배당 수익률과 금리로 보면 KOSPI 배당수익률(2월말 1.6%)이 예적금 금리(1%)보다 아직 높다"고 밝혔다.

■ 금리 두려움 극복하기. 물가를 가격에 전가할 수 있는 섹터로

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자료: 신한금융투자

지난 2월 중 금리 상승을 주도했던 기대 인플레는 최근 상승세가 둔화되고, 2월말부터는 실질금리 상승이 눈에 들어오기도 했다.

이런 상황에서 경험적으로 볼 때 글로벌 실질금리 상승발 금리 상승이 나타날 때 KOSPI시장의 상황이 나쁘지 않았다는 점 등을 주시하기도 했다.

특히 글로벌 생산자물가 흐름에 민감한 업종들을 주시하면서 접근하는 게 나쁘지 않다는 조언도 나온다.

김상호 신금투 연구원은 "글로벌 생산자물가(PPI)와 코스피 12개월 선행 EPS 변화율 상관계수는 중국 0.60, 미국 0.48로 높은 상관관계를 보였다"면서 "이는 과거 PPI 상승이 국내 기업이익에 우호적으로 작용했다고 볼 수 있다"고 밝혔다.

그는 PPI가 상승했던 국면은 현재를 포함해 2005년 이후 총네 차례 있었다고 소개했다. 그는 4개의 국면을 (1국면: 06년 1월~07년 12월, 2국면: 09년 10월~10년 8월, 3국면: 16년 1월~17년 3월, 4국면: 20년 6월~현재)으로 나눈 뒤, 과거 코스피 12개월 선행 EPS는 모두 개선됐고 평균 25.6% 상향조정됐다고 밝혔다.

다만 이런 상황에선 물가 상승분을 가격에 전가할 수 있는 업종이 유리할 수 있다. 제품의 원가를 컨트롤 할 수 있는 기업들의 이익이 많이 날 수 밖에 없기 때문이다.

김 연구원은 "대표적인 PPI 상승 수혜업종인 화학은 과거 네 차례 PPI 상승국면에서 매출액과 마진이 모두 개선되는 모습을 보였다"면서 "반면 유틸리티는 매출액 개선에도 영업이익률은 PPI 상승국면에서 모두 악화됐다"고 지적했다.

유틸리티 쪽은 원자재 가격 상승에 따른 매출원가 상승이 예컨대 전기요금 인상 등으로 이어지지 않았기 때문에 부진했다는 것이다.

김 연구원은 네 차례 국면에서 업종별 마진 개선폭을 비교해보면, 소재(화학, 에너지, 철강), 산업재(운송, 기계), IT(디스플레이, 반도체, 하드웨어) 업종이 크게 개선된 것으로 나타났다고 설명했다. 이 주식 시장과 마진 업종들은 원자재 가격 상승에 따른 매출원가 상승을 매출에 전가할 수 있는 업종이었다.

수혜업종의 과거 영업이익률 최고치 대비 현재 컨센서스 차이를 계산해보면, 디스플레이(9.8%p), 반도체(9.4%p), 철강(8.2%p), 에너지(7.1%p), 기계(4.8%p), 운송(2.7%p), 화학(2.2%p) 순으로 마진 개선 여력이 남아있다고 분석했다.

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자료: 신한금융투자

■ 금리 두려움 극복하기. 과장된 물가·금리 인식과 계속되는 줄다리기

시장엔 물가에 대한 우려가 과장돼 있다는 진단도 만만치 않다. 연준 역시 물가 상승률이 2분기 일시 급등할 수 있지만, 고물가가 지속될 만한 환경은 아니라는 견해다.

기대인플레이션을 나타내는 BEI가 이번 금리 상승 국면에서 오히려 정점을 찍는 듯한 모습을 보인 점이나 장기 BEI가 단기 BEI를 밑도는 모습을 보면서 일시적인 물가 상승에 대해 시장이 예민하게 받아들였다는 평가들도 많았다.

유승우 연구원은 "지난주 2년과 5년 구간 BEI가 급등하는 동안 10년~30년 BEI는 소폭 하락하면서 손익분기인플레이션율 곡선의 역전이 눈에 띄게 진행됐다"고 지적했다.

국채시장의 기대 인플레이션율이 단기 상승 후 장기 하락인 것이다. 이런 현상은 정부의 단기적인 재정지출 확대가 장기적인 증세 압력으로 작용할 것이란 전망, 연준이 예상보다 빨리 기준금리를 인상해 장기적인 성장 전망이 악화될 가능성, 코로나 이후 급증한 각 경제주체의 부채로 인해 시장금리 상승이 경제활동의 악화를 불러올 수 있다는 점 등이 복합적으로 작용한 결과로 해석할 수 있다.

시장의 금리 급등이나 BEI 장단기 역전을 통한 의사표시에 대해 연준이 보다 적극적으로 커뮤니케이션을 해야 할 환경이다. 연준은 다시금 인플레 압력이나 통화정책 변화에 대한 시장의 우려를 누그러뜨리려는 시도를 할 수도 있다.

유 연구원은 "연준이 시장과 의사소통에 보다 적극적으로 나설 것"이라며 "금융시장과 연준의 통화정책 전망의 괴리가 조정되는 과정에서 시장 변동성이 커질 수 있으나 위험자산 입장에서 통화정책발 충격이 장기화되지는 않을 것"이라고 내다봤다.

다만 속도의 문제일 뿐 장기금리가 오를 수 있는 환경이어서 주식시장이 통화정책에 대한 경계감을 계속 유지할 가능성이 높다는 평가들도 많다. 연준이 물가의 '일시' 속등 가능성을 인정했지만, 당장 2분기에 접어들어 2%대 중반의 CPI 상승률을 보게 되면 주식시장이 다시 부담을 나타낼 수도 있다. 주식시장과 물가·금리의 줄다리기는 계속될 수 있는 환경이다.

■ 금리 두려움 극복하기. 주식 외에 대안 없다고 느끼는 사람들

일반인들은 여전히 채권이나 예금 등 금리 상품에 대한 매력을 크게 못 느끼고 있는 것으로 나타난다.

최근 인플레이션 논쟁이 격화됐지만, 한국의 아파트값 폭등에 따른 자산 인플레는 많은 사람들을 주식시장으로 이끌었다.

문재인 정부 출범 후 아파트 가격이 사상 유례없이(금액 기준) 폭등해 웬만한 안전자산으로는 '진짜' 인플레이션을 헤지하기 어렵다는 얘기가 많았다.

B 증권사의 한 관계자는 "지난해와 올해 개인투자자들이 불나방처럼 주식시장에 진입한 이유 중 하나는 아파트값이 폭등했기 때문"이라며 "책상 물가 말고 많은 사람들이 몸으로 느끼는 진짜 인플레이션은 아파트로 인해 사실상 이미 폭등한 상태"라고 지적했다.

그는 "통계청, 한은 물가는 나라님·공무원들의 물가이고 일반인 물가는 이미 폭등했다. 이러다보니 주식이라도 하지 안하면 두려운 상황이 됐다"고 진단했다.

아파트값 폭등으로 한국의 자산 인플레이션이 심각한 상태이다 보니, 위험자산에 투자해 실질적인 재산 '보존'에 나설 수 밖에 없었던 사람이 많았다는 주장이다.

실제 설문조사에도 이와 비슷한 결과가 나온다. 주식 붐의 시대라고 하지만, 실상은 재산을 보존하거나 늘릴 길이 없어 억지로 위험자산 투자에 떠밀리는 측면도 크다.

리서치 회사 컨슈머인사이트는 "재테크 심리에 극적인 변화가 이어지고 있다. 안전한 예적금을 떠나 위험성이 큰 주식, 부동산으로 급속히 옮겨 가고 있다"면서 "2019년 초 예적금에 비해 40%포인트 이상 뒤지던 주식 투자심리가 2년 만에 부동산은 물론 예적금까지 꿰뚫고 올라서는 현상이 나타났다"고 밝혔다.

컨슈머인사이트는 매주 1,000명을 대상으로 투자자산 선호조사를 한 결과 "영끌과 빚투에 이어 가상화폐 광풍까지 위험한 길을 택한 사람들이 급증했다"고 소개했다.

컨슈머인사이트는 "2019년 12월 9억원 초과분에 대한 주택담보대출비율(LTV) 규제를 강화한 정부의 부동산 대책으로 아파트 거래가 거의 끊기자 그나마 적은 돈으로 투자할 수 있는 주식 쪽으로 관심이 이동했다"면서 "이후 코로나19 확산으로 시중 유동성이 사상 최대로 늘어나고, 주가가 바닥이라고 본 개인투자자는 주식을 유일한 대안으로 봤다"주식 시장과 마진 고 밝혔다.

이어 "올해 들어선 주식투자 권유율이 신고점을 넘었다. 1분기 현재(2월말까지) 주식 권유율은 36.9%로 전분기에 비해 8.5%p 뛰었다"면서 "같은 기간 2.5%p 오른 부동산(32.7%)은 물론 2.4%p 하락한 예적금(36.3%)까지 모든 자산관리방안을 단번에 꿰뚫고 맨 위로 올라섰다"고 소개했다.

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출처: 컨슈머인사이트

미국 증시 정리_21.03.29_마진콜(Margin Call) 우려 속 혼조세의 미증시

지난 주 금요일 아르케고스 캐피탈 매니지먼트(Archegos Capital Management)에서 초래된 수십조원 규모의 블록딜의 여파가 월요일까지 이어졌습니다.

다우존스산업지수는 장초반 하락하기는 하였지만 다행히? 막판 98.49 포인트 상승하며 33,171.37을 기록하였으며, 나스닥종합지수와 S&P 500은 각각 79.08, 3.45 포인트 하락하며 13,059.65, 3,971.09에 거래를 마감하였습니다.

지난 주 미국 미디어 주식은 ViacomCBS와 Discovery는 각각 27% 이상 하락하며 엄청난 매도세를 보여주었습니다. 이와 함께 바이두, 텐센트, Vipshop 같은 미국 증권시장에 상장해 있는 중국기업들의 주가도 지난 주 비슷한 매도세를 보여주었는데요.

CNBC는 아르케고스 캐피탈 매니지먼트 ( Archegos Capital Management)가 청산(Liquiation) 포지션을 취하며 이러한 대규모 매도의 움직임이 나타났다고 보도 하였습니다.

아르케고스 캐피탈 매니지먼트는 전 타이거 매니지먼트 출신 한국계 전문투자자 빌 황이 설립한 곳으로 높은 레버리지를 포함하여 장외 거래를 통한 파생 상품 유형 스왑을 통해 막대한 포지션을 구축해 나갔었다고 하는데요. 최근 레버리지를 통한 투자에서 큰 손실을 보게 되며 마진 콜(Margin Call) 압박에 직면에 이런 사태가 난 것으로 보고 있습니다.

틈새 지식, 마진 콜(Margin Call)이 뭐죠?

마진 콜을 좀 더 쉽게 이해하려면 마진 투자(Margin Investing)부터 짚고 넘어가는 게 좋을 것 같습니다. 마진 투자는 브로커로부터 돈을 빌려 투자하는 것을 주식 시장과 마진 의미합니다. 마진 투자자들은 특정 기업의 주가가 상승할 것이라고 베팅하여, 현재 낮은 가격의 기업 주식을 대출까지 일으켜 투자합니다.

단 마진 투자는 고위험 레버리지의 위험이 있기 때문에 미 금융당국은 시장질서, 안정성 유지를 위해 마진 투자 대출 규모와 한계를 정해 놓고 있습니다. 이러한 가이드라인에 따라 증권사들은 마진 투자자들이 각 계좌에 현재 시장 가치(주가)에 따른 일정 유지 증거금(Maintenance Margin)을 보유하고 있어야 한다는 조건을 붙이고 있습니다.

만약 현재 시장 가치가 속절 없이 내려갈 경우, 투자자들은 원금 손실에 더해 브로커로부터 대출 받은 금액의 일정 유지금까지 채워 놓지 못하는 상황에 직면할 수 있습니다. 이렇게 투자한 종목이 너무 급락하여 브로커들이 증거금을 유지하라거나 그럴 돈이 없으면 주식을 팔아서라도 채워놓으라고 요구하게 되는 것을 마진 콜이라고 합니다.

이러한 마진콜 사태와 함께 글로벌 투자은행의 손실이 불가피할 것으로 예측됨에 따라 몇몇 은행주는 피눈물?을 흘렸습니다. 크레디트스위스는 구체적인 명칭을 하지는 않았지만 "한 헤지펀드의 마진콜이후 중대한 손실에 직면했다"고 하며 11.5% 폭락하였으며, 노무라 은행 또한 아르케고스와의 거래로 인해 20억 달러의 잠재적인 손실이 발생했다고 밝혔습니다. 이와 더불어 모건스탠리 -2.6%, JP모건체이스 -1.6%, 골드만 -0.51%의 하락세를 보여 주었습니다.

한편 3월 현재까지 다우지수와 S&P 500 지수는 각각 7.2%, 4.2% 상승한 상태입니다. 반면 기술주 중심의 나스닥은 다소 약세를 보이며 1% 하락하며 작년과는 다른 성적표를 보여주고 있는 상황입니다.

추가적으로 투자자들은 바이든의 3조 달러 규모의 인프라 투자 계획 업데이트를 기다리고 있습니다. Jen Psaki 백악관 공보장관은 일요일에 바이든 대통령이 앞으로 몇 달 안에 인프라스트럭쳐, 헬스, 가정 관리를 포함한 두 개의 패키지를 발표할 것이라 말했습니다.

2. 금일 발표된 경제 지표

금일 발표된 중요 경제 지표는 없어서 생략하도록 하겠습니다

3. 국제 금 가격

국제 금가격은 홀짝 놀이마냥 상승 하락을 반복하고 있습니다. 금일 뉴욕상품거래소에서 4월 인도분 금은 전주 대비 20.10 달러 하락하며 1,712.20 달러에 거래를 마감하였습니다. 반면 달러인덱스는 전주 대비 0.18 포인트 상승하여 92.95를 기록해 소폭 강세를 보였습니다

4. 미 채권 금리

저번 주 금요일부터 잠깐 잠잠했던 채권 금리가 다시 상승하고 있습니다. 10년 만기 재무부 채권 금리는 전주 대비 0.06 포인트 오르며 1.73%를 기록하였으며, 30년 만기 재무부 채권 금리 또한 전주 대비 0.06 포인트 상승하며 2.43%에 거래를 마감하였습니다.

저번 주 금요일 발표된 개인소비자물가지수에서 2월 물가상승률이 둔화 되었음에도 불구하고 경제 회복에 따른 인플레이션 증가 가능성의 우려는 여전히 남아있는 것으로 보입니다.

5. 개인 의견

조용할 날이 없는 3월 미 증시네요.. 빌 형은 적당히 좀 하시지 무슨 부귀영화를 누리시겠다고 저렇게 레버리지를 하셔서. 그 와중에 채권 금리는 또 스물스물 올라오고 쉽지 않는 시장인 것 같습니다.

이번 주 금요일 부활절로 인해 4일만 개장하는 미 증시에서 어떠한 일들이 더 기다리고 있을지 기대되는 군요 하하하. 어서 실적 시즌이 다가와 기술주들이 좋은 성적표를 보여주기만을 목빠지게 기다리고 있습니다.

주식 시장과 마진

건전성을 희생하면서까지 수익성을 끌어올렸던 대형증권사들이 올해에도 이 흐름을 이어갈 수 있을까. 아쉽게도 전망은 그다지 밝지 않아 보인다. 신용 익스포저(위험 노출)가 커진만큼 관련 이자수익은 꾸준히 늘어나겠지만, 그 외 다른 부문에선 수익성을 키우기 쉽지 않아 보인다.

주식연계증권(ELS)으로 대표되는 파생결합상품 발행·운용을 통한 수익 창출은 이미 한계에 달했다는 지적이다. 투자금융(IB) 부문에 힘을 기울인다 해도 '거래 기반'(deal base)이라는 업종 특성상 부침이 있을 수밖에 없다. 블루오션으로 여겨졌던 발행어음업엔 이미 역마진 공포가 엄습했다.

2018년 연말 기준 주식형 파생결합상품(ELS, ELB) 발행 잔고는 약 73조원으로 사상 최대치를 경신했다. 신규 발행 규모가 2017년에 이어 역대 두번째로 많기도 했지만, 일부 ELS의 조기상환이 지연되며 발행액이 상환액을 크게 앞질렀다. 이는 증권사들이 반길만한 상황이 아니다. 파생결합상품의 수익 구조는 '조기상환→발행→조기상환'으로 이어지는 빠른 순환을 통해 수수료 수익을 극대화하는 것이기 때문이다.

실제로 국내 증권사들은 2018년 3분기 누적 기준 1조1500억여원의 파생관련 손실을 냈다. 2017년 같은 기간(755억원 손실)의 14배였다. 국내에서 파생결합상품 발행 잔액이 가장 많은 미래에셋대우의 경우 파생운용이 포함된 트레이딩 부문 손익이 2018년 1분기 526억원, 2분기 803억원에서 3분기 150억원으로 급감했다.

주요 증권사 ELS 자체헤지 비중

2016년 이후 국내 대형증권사들은 파생결합상품 운용에 대한 익스포저도 크게 늘려왔다. 파생결합상품은 목표 수익률 제공을 위해 주식 시장과 마진 상품을 매입하며 동시에 헤지(Hedge)를 하는데, 이를 외부에 위탁하는 '백투백 헤지'대신 손익이 자사에 귀속되는 '자체 헤지' 비중을 키운 것이다.

5대 초대형금융투자사업자(초대형IB)의 주식형 파생결합상품 자체 헤지 비중 평균은 70%에 육박한다. 2년 전 주식 시장과 마진 50%를 넘긴 이후 지속적으로 비중을 늘렸다. 삼성증권은 90%를 넘어간다. NH투자증권도 원금비보장형 ELS의 경우 100% 가까이 자체 헤지를 하고 있다. 파생결합증권 발행 규모 2조원 이상을 보유 중인 자기자본 1조원 안팎 중견 증권사들의 평균 자체 헤지 비중은 40%를 넘지 않는다.

2016년 자체 헤지 실패로 2000억원의 손실을 낸 한화증권의 사례처럼 자체 헤지는 대형사에도 '양날의 검'이라는 지적이다. 파생결합증권 발행 과정에서 홍콩H지수 등 해외 특정 지수에 70% 이상을 의존하는 상황에서 최근 브렉시트 합의안이 부결되는 등 대외 변동성이 여전히 클 것으로 예상된다는 점도 변수다.

한 신용평가사 관계자는 "2018년 9월말 기준 매도파생결합증권(DLS 포함) 미상환잔액이 108조원에 달하는데 이는 증권사 자기자본의 220%에 달한다"며 "향후 잠재적으로 부담 요인이 될 것"이라고 말했다.

초대형IB의 새 수익원으로 희망을 모았던 발행어음도 이미 레드오션(초경쟁시장)이 됐다는 분석이다.

발행어음 1호인 한국투자증권은 지난해 4분기 시장 추청 3000억원 안팎의 발행어음을 추가로 판매했다. 발행 잔액은 3조7000억원이다. 3분기까지 20% 이상이었던 분기 판매 성장률이 한 자릿수로 뚝 떨어졌다.

7월 NH투자증권이 경쟁자로 등장한 게 변수로 풀이된다. NH투자증권은 연 2.5% 수익률의 적립식 고금리 발행어음계좌를 무기로 2018년 하반기에만 1조8000억원어치의 발행어음을 판매했다.

금리 경쟁은 이미 '치킨 게임' 양상이다. 연 2.5% 적립식 발행어음에 고객을 빼앗긴 한국투자증권은 연 3.0% 수익률 적립식 발행어음을 내놨다. 그러자 NH투자증권은 최근 연 5.0% 수익률을 내건 적립식 발행어음을 한정 특판하겠다고 선언했다.

시장에서 추정하는 한국투자증권과 NH투자증권의 발행어음 마진은 1.5~1.8% 수준이다. 발행어음 운용 수익률이 연 4.0~4.1% 수준으로 추정된다는 것이다. 연 5.0%의 수익을 고객에게 주면 역마진이 발생한다. 올 하반기에는 KB증권까지 발행어음 시장에 진출할 가능성이 커 한국투자증권 입장에선 가만히 있을 수 없게 된 상황이다.

사활을 걸고 있는 IB부문도 한계가 명백하다는 지적이 나온다.

지난 2년간 IB부문의 성과는 위험자산 투자를 대폭 늘린 덕분이었다. 이미 대형IB 7개사의 총위험액 대비 영업용순자본 비율이 192%까지 떨어진 상황에서 자본확충 없이 위험투자를 더 감행하긴 어렵다. 150%선은 심리적 주식 시장과 마진 마지노선으로 통한다. 국내 신용평가업계에서 이를 투기등급(신용등급 BBB 미만) 기준선으로 삼고 있는 까닭이다.

한 증권사 고위 관계자는 "아무리 인원과 자본을 늘린다 해도 IB 속성상 거래를 따내지 못하거나 참여할 수 없어지면 수익이 나지 않는다"며 "거래는 국내외 경기와 산업동향, 자금 흐름과 밀접한 관계가 있는데다 거래를 '창조'하는 것도 쉽지 않기 때문에 올해 목표 실적을 내는 게 만만치 않다"고 말했다.

결국 대형증권사가 기댈 곳은 여신 규모 확장에 따른 이자수익 정도라는 지적이 나온다. 경기 침체 우려에 따라 시장금리가 떨어지면 지난 2018년 3분기처럼 누구도 예상 못한 대규모 평가이익을 다시 낼 수도 있다.

한 금융권 관계자는 "대형증권사가 결국 일각의 우려대로 '작은 은행'이 돼가고 있는 것 같다"며 "증권사 특성상 대형 시중은행보다 상대적으로 신용이 낮은 기업에 자금을 집행할 수밖에 없는데, 이는 지방은행과 업태가 크게 다르지 않은 것"이라고 꼬집었다.

현재 주식시장이 버블인 이유

글을 시작하기에 앞서 이 글을 "지금 보유한 주식을 모두 팔고 도망쳐야 할 때"라는 의미가 아님을 밝힙니다.

저 또한 주식은 계속해서 매수 중이며, 단지 다양한 시각에서 시장을 바라보고 생각이 한 쪽으로 치우치지 않기 위해 개인적인 생각을 적는 것입니다.

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Overview

글을 시작하기에 앞서 이 글을 "지금 보유한 주식을 모두 팔고 도망쳐야 할 때"라는 의미가 아님을 밝힙니다.

저 또한 주식은 계속해서 매수 중이며, 단지 다양한 시각에서 시장을 바라보고 생각이 한 쪽으로 치우치지 않기 위해 개인적인 생각을 적는 것입니다.

코로나 이후 미국의 주식시장은 풍부한 유동성, 그리고 투기에 대한 욕구, 포모(fomo)가 결합되어 자산시장은 강한 랠리를 이어오고 있다.
풍부한 유동성은 미국인들의 저축률의 급증으로 이어졌는데, 미국은 오랜 기간 한 자릿수의 저축률을 이어왔지만 2020년은 35%까지 늘어나기도 했다.

US savings Rate

이러한 저축률 급상승은 락다운으로 인한 소비급감의 영향도 있었지만, 가장 큰 원인으로는 M2 통화량의 급증이다.

M2 Money supply vs inflation

Source : Advisorperspectives.com

상기 그림과 같이 현재 연준의 통화 공급량은 닷컴버블, 서브프라임 모기지 등 그 어떤 위기 때보다 높은 수준이다.

자산 가격의 상승을 부추기는 또 다른 요인으로는 마진 부채의 급증을 꼽을 수 있다.
아래 차트와 같이 보통 마진 부채가 이렇게 급격히 상승하면 s&p 지수는 상당폭의 조정을 거쳤왔음을 알 수 있다.

상기 차트의 파란선은 1997년부터 s&p500의 실질 성장률을 뜻하며, 빨간선은 마진 부채를 뜻한다.
2000년 닷컴 버블과 2008년 서브프라임 직전 마진 부채가 급증한 것을 볼 수 있으며, 이후 어김없이 큰 조정을 거쳤다.

s&p 500 PE Ration

Source : Advisorperspectives.com

s&p500의 PER(주가수익비율)은 최근 40배 까지 급등하였고, 이는 지난 닷컴버블 때와 비슷한 수준이다.

s&p composite

Source : Advisorperspectives.com

상기 차트에서 볼 수 있듯이 현재 s&p 500 의 PER은 실질 인플레이션 회귀 추세선보다 155%, CAPE 추세선보다 68% 가량 높은 수준에서 거래되고 있다.

지난 과거, s&p500 지수가 이러한 상승을 보인 후 상당한 조정을 거친 것을 알 수 있다.

테슬라, 세일즈포스 같은 기술주들이 대거 s&p 지수에 편입되며 주가수익비율은 최고치로 거래되고 있으며, 특히 구독 결제 시스템을 도입한 성장주들이 늘어나며 P/S, P/E 비율의 상승을 부추기고 있다.

하지만 이런 지표들도 현재와 같은 저금리 상황에서는 큰 설득력이 주식 시장과 마진 없다.
주식 시장 외에는 딱히 투자할 곳이 없기 때문이다.


그런데, 최근 10년물 국채 수익률이 급등하며 투자자들은 실질 금리의 상승을 우려하기 시작했고 이에 미국 주식 시장은 혼조세를 보이고 있다.

[超긴축시대]산재한 변수에 증시 꽁꽁…펀더멘털, 금리 주식 시장과 마진 이겨낼까

[超긴축시대]산재한 변수에 증시 꽁꽁…펀더멘털, 금리 이겨낼까

[아시아경제 이선애 기자] '긴축의 시대'가 도래하면서 국내 주식 시장의 변동성 확대는 불가피할 것으로 전망된다. 미국 연방준비제도(Fed)의 통화 긴축 정책, 연초부터 우크라이나를 둘러싼 지정학적 위기와 유가 급등 등 악재가 연달아 등장하며 1월 국내 증시는 급락을 겪었다. 앞으로도 긴축 정책 관련 불확실성은 국내 증시의 발목을 잡고 상단 회복을 제어할 전망이다. 과거 30여 년간의 데이터를 비춰볼 때 '성장' 시그널이 나타나면 금리 인상의 불안감을 극복하고 증시는 우상향 곡선을 그릴 것으로 전망된다. 변수는 성장 시그널이 나타나는 시기다.

11일 금융투자업계는 향후 국내 주식 시장이 금리라는 변수보다는 경기와 기업 이익에 더 큰 영향을 받을 것으로 내다본다. 이미 확인된 긴축에 대한 우려보다는 향후 보여질 경제지표와 기업 이익이 얼마만큼 안정적으로 나오는지 봐야 한다고 입을 모은다.

양해정 디에스투자증권 연구원은 "주식시장 본질은 긴축보다는 경기와 기업이익이 더 크게 영향을 주기 때문에 국내 증시는 경제지표가 다시 안정을 찾고 기업 이익 상승이 확인된다면 긴축의 트라우마를 충분히 이겨낼 것으로 주식 시장과 마진 본다"면서 "1분기 실적시즌이 올해 주식시장에서 수익률을 결정하는 분기점이 될 것으로 예상하며, 부정적인 정책 방향(금리 인상)을 펀더멘털이 얼마마큼 이겨낼 것인가가 중요하다"고 강조했다.

김중원 현대차증권 연구원은 "금리 인상을 두려워하기보다 이를 견뎌낼 만큼 경제가 회복됐는지와 달러화 움직임에 주목해야 한다"고 설명했다.

다만 과거 데이터와는 다르게 이번 금리 인상기는 다양한 변수가 존재한다는 점이 우려 요인이다. 코로나19 팬데믹(세계적 대유행), 글로벌 및 국내 기업 이익 성장률 둔화, 환율, 유가 등이 변수다. 기준금리와 지수의 양의 상관관계 강도가 다소 약해질 수 있다는 우려가 나오는 이유다.

글로벌 경기가 둔화될 경우 기업 실적은 자연스럽게 악화된다. 골드만삭스는 최근 오미크론 우려로 올해 4분기(10~12월) 성장률과 내년 성장률이 기존의 전망보다 둔화될 것이라고 전망했다. 오미크론 변이 확산으로 인한 리스크와 불확실성을 이유로 내년 미국 성장률 전망을 기존 4.2%에서 3.8%로 낮춘 것이다. 4분기 성장률 전망도 3.3%에서 2.9%로 내렸다.

올해 국내 경제 성장률이 대내외 악재로 둔화될 것이라는 전망도 빗발친다. 오미크론 확산세 영향으로 소비 회복세가 제한될 것으로 전망되는데다 중국의 경기 둔화가 세계 경제 하방 요인으로 작용해 국내 경제가 영향을 받을 수밖에 없다는 판단에서다. 이에 국제통화기금(IMF)는 한국의 올해 경제 성장률은 지난해 10월 전망 때보다 0.3% 포인트 하락한 3.0%가 될 것으로 예측했고 내년엔 2.9% 성장할 것으로 내다봤다.

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양 연구원은 "과거에는 유가가 낮은 상태로 인플레이션 우려가 높지 않아 비용요인이 크지 않았고 낮은 비용으로 기업이익 마진이 먼저 반등하고 이후 매출증가가 이어지면서 기업이익이 크게 상승했었다"면서 "다만 이번에는 경기 둔화에 따른 수출부진 그리고 인플레이션에 따른 비용요인(유가 등 원자재값 등) 상승으로 기업이익 부진 가능성을 우려하고 있고 이것이 주가지수에도 고스란히 반영되고 있다"고 설명했다. 이어 "비용요인에 대한 부담이 완화되고, 코로나19 국면을 벗어나 정상화 과정에 돌입하고,유가 등 원자재 가격 상승 영향에서 벗어나는 등의 성장 신호가 나타나면 금리상승에 따른 증시 민감도는 낮아질 것"이라고 분석했다.


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